MLF與TMLF并舉VS不足額對沖 央行流動性操作緊扣合理充裕主基調(diào)

    23日，7月下半月公開市場操作的最大懸念揭曉。央行當日同時開展了MLF和TMLF操作，但未開展逆回購操作量，也未實現(xiàn)對到期流動性工具的足額對沖。分析人士認為，央行此舉進一步展現(xiàn)了維護流動性合理充裕的態(tài)度未變，貨幣政策難以收緊，但短期也沒有明顯放松跡象。

    MLF和TMLF操作同時上陣

    數(shù)據(jù)顯示，7月23日公開市場上共有1600億元央行逆回購和5020億元MLF到期，央行將如何開展對沖操作引發(fā)關(guān)注，這被視為7月下半月公開市場操作的最大懸念。

    23日早間，懸念揭曉。央行公告，當日開展了定向中期借貸便利（TMLF）操作2977億元，并開展中期借貸便利（MLF）操作2000億元，兩項操作合計4977億元，與當日中期借貸便利（MLF）到期量5020億元基本相當。公告指出，開展上述操作后，銀行體系流動性合理充裕，不開展逆回購操作。

    央行同時開展MLF和TMLF操作，頗為罕見。事后來看，這也是當前形勢下的擇優(yōu)選擇。

    面對大額流動性工具到期，央行必然要開展對沖操作。由于上周央行開展了較多的7天期逆回購操作，本周將迎來總共4600億元的央行逆回購到期，并有5020億元MLF到期，其中周二是到期量最大的一天，達到6620億元。分析人士指出，考慮到資金面剛恢復(fù)平穩(wěn)，但短期公開市場到期回籠量較大，倘若央行不開展任何對沖，無疑會引起貨幣市場波動，因此，央行開展一定規(guī)模的對沖操作幾無懸念。

    關(guān)鍵是對沖力度和操作工具的選擇。7月是季度首月，而本周正好是7月第四周，TMLF操作窗口再次打開。此前央行有關(guān)負責人曾表示，TMLF操作基本上都是在季度首月第四周開展。央行逆回購、MLF、TMLF，多種工具帶來了多種組合。

    為何選擇MLF和TMLF操作的組合？有業(yè)內(nèi)人士指出，相比逆回購來說，23日MLF到期量更大，且MLF是中長期流動性工具，與回購工具在定位上有區(qū)別，央行不進行續(xù)做的可能性較小。因此，懸念在于央行是用TMLF完全替代MLF，還是同時開展TMLF和MLF操作?？偟膩砜?，MLF操作對象范圍更大一些，如果只開展TMLF操作，可能會給部分機構(gòu)帶來短期流動性沖擊，同時開展兩項操作，既對沖了MLF到期壓力，也通過TMLF達到定向調(diào)控、激勵金融機構(gòu)降低對小微企業(yè)貸款利率的目的，是較好選擇。

    短期無大幅放松跡象

    分析人士指出，央行23日不開展逆回購操作，未進行足額對沖，則源于流動性已恢復(fù)合理充裕水平。一段時間以來，央行明確以“保持流動性合理充裕”為流動性調(diào)控的主要目標，這意味央行會在這個目標取向下開展雙向調(diào)控——當流動性低于合理充裕水平時，則通過各類操作提供必要流動性支持，正如上周央行做的那樣；當流動性高于合理充裕水平時，則通過流動性工具到期實施資金回籠，引導(dǎo)流動性回歸合理充裕水平，正如過去月末月初央行經(jīng)常做的那樣。

    目前稅期擾動已消退，7月資金面壓力最大的時候已經(jīng)過去。從央行公告措辭和資金價格走勢傳遞的信息來看，銀行體系流動性已恢復(fù)合理充裕水平，在央行流動性管理目標沒有變化的情況下，也就沒必要繼續(xù)實施流動性凈投放。

    可以說，央行不實施足額對沖，既表明央行保持流動性合理充裕的目標沒有變，也進一步表明央行貨幣政策取向沒有大的變化。在越來越多海外央行加入寬松陣營的情況下，人民銀行逆勢收緊貨幣政策的可能性很小，但短期內(nèi)大幅放松貨幣政策的跡象似乎也不明顯，其根本原因可能是基本面還沒有出現(xiàn)需要貨幣政策進一步放松的變化。

    往后看，周內(nèi)還有較多央行逆回購到期，今后政府債券發(fā)行繳款仍會帶來一定擾動，不排除央行繼續(xù)開展適量逆回購操作，但實施不足額對沖的可能性仍較大。因此，臨近月末，財政支出力度有望增大，可對逆回購到期、政府債券發(fā)行繳款等起到一定的對沖作用?？傮w來看，資金面總體保持平穩(wěn)偏松態(tài)勢的可能性較大。