華泰證券GDR兌回解禁后 二級市場套利空間迅速趨零 機構認為滬倫通機制順暢有效

    10月25日晚間，華泰證券公告稱，截至2019年10月24日（倫敦時間）倫交所收盤，公司GDR存續(xù)數量為39871540份，不足證監(jiān)會核準發(fā)行數量的50%，公司GDR數量可能因GDR兌回而進一步減少。

    數據顯示，自華泰證券GDR兌回的A股10月21日進入境內市場流通交易以來，截至10月24日，華泰證券GDR和A股之間的價差已低于2%，套利空間迅速趨零。機構人士認為，跨境轉換機制是國際上存托憑證運行的基本特征，有助于提高兩地市場的價格發(fā)現效率，避免出現大的折價或溢價。華泰證券GDR兌回解禁后的市場表現反映了滬倫通跨境轉換機制是順暢和有效的。

    二級市場幾無套利空間

    有市場人士近日指出，由于有了A股的換股權，華泰證券GDR的發(fā)行相當于使用國外資金低價增發(fā)A股，而GDR兌回A股又給了這部分投資者溢價賣出華泰A股的機會。這一買一賣之間，理論上存在著細微的無風險套利空間。

    根據滬倫通跨境轉換機制，境內上市公司在境外首次公開發(fā)行的存托憑證自上市之日起120日內不得轉換為境內基礎股票。因此，華泰證券GDR兌回的A股直至10月21日才進入境內市場流通交易。

    有研究人士指出，此舉一方面有利于市場充分理解和消化GDR兌回對于A股市場的影響，既可在境內保護A股投資者和發(fā)行人的現有股東，使其有時間熟悉GDR跨境轉換機制，做好預期管理，又可在境外允許GDR在英國市場充分換手成交，確保形成一個公允且普遍為海外投資者接受的GDR價格，縮小GDR與A股之間的價差；另一方面，限制兌回期限不宜過長。過長的限制兌回期將顯著增加時間成本和不確定性，導致折現率和風險溢價率大幅提高，引起GDR發(fā)行價格大幅下折，有可能造成發(fā)行失敗。從實際效果看，當前120天的鎖定期基本實現了預期目標。

    數據顯示，華泰證券A股10月21日收盤下跌5.7%。但隨后兩個交易日日，華泰證券A股反彈領漲券商板塊，倫敦市場GDR價格也跟隨A股價格同步上漲，成交活躍。GDR與A股之間的價差已連續(xù)多日收窄至2%以內。

    以10月25日的收盤價為例，華泰證券GDR每股價格為24.7美元，按照10月25日的人民幣匯率中間價計算，折合人民幣174.75元，而按照滬倫通規(guī)則，一股GDR代表10股A股，因此兌算后的A股股價為17.48元。同日華泰證券在A股的收盤價為17.72元。據此粗略計算，A股股價相對于GDR兌回價僅高出1.37%，這還不考慮中間的兌換成本。業(yè)內人士認為，顯而易見的是，當前華泰證券A股股價逐漸企穩(wěn)，市場已基本消化了全部的套利空間，每日兌回規(guī)模已快速收縮。

    跨境轉換機制總體符合國際慣例

    10月23日，有英國投資者委托跨境轉換機構生成GDR，標志著通過跨境轉換機制真正實現了兩地市場的雙向轉換。

    機構人士介紹，跨境轉換是存托憑證這一證券產品的基本屬性。總體來看，國際上絕大多數存托憑證可以和基礎股票相互轉換跨境轉換，如在美國市場發(fā)行的ADR、在香港交易所發(fā)行的HDR就可以在不同市場之間自由轉換。

    跨境轉換機制的作用在于增加存托憑證市場和基礎股票市場的聯動，提高兩地市場的價格發(fā)現效率，使得存托憑證與基礎股票的價格保持在接近的水平上，不會出現大的折價或溢價。

    以香港第一只HDR為例，公開資料顯示，2010年12月8日，港交所首只HDR——巴西淡水河谷HDR在港交所掛牌交易，同時，淡水河谷又在紐交所發(fā)行ADR。對比淡水河谷的ADR與HDR價格，可以發(fā)現，兩者之間的價差趨于消失，在2010年12月8日至2012年2月6日這段期間內，淡水河谷ADR與HDR的價格偏差均值僅為0.6%。

    對于二級市場投資者而言，當存托憑證市場的流動性不足或存托憑證與基礎股票的價差較大時，跨境轉換機制可以發(fā)揮打通兩地市場交易的作用，為市場補充流動性并使價差收斂。對于發(fā)行人而言，相比于不可轉換的股票，存托憑證的可轉換屬性，使得其比股票對投資者更有吸引力，也即通過可轉換，使得投資者可以獲得進入基礎股票市場的流動性池子，有利于提升公司估值，為上市公司募集更多資金。

    北向資金連續(xù)大額買入

    有分析人士指出，滬倫通方案充分考慮了當前我國金融環(huán)境和資本市場特點，在已有法律法規(guī)基礎上形成了具有針對性的制度安排，確保不出現系統性風險，整體風險可控。華泰證券GDR兌回解禁后的市場表現反映了滬倫通跨境轉換機制是順暢和有效的。

    此次滬倫通的業(yè)務安排采取了完全市場化的安排。上述分析人士表示，兌回解禁后，華泰證券A股的價格迅速企穩(wěn)并帶動GDR價格走高，反映出投資者更關注上市公司的基本面和長期投資價值。同時，境內市場能在較短時間內消化大量賣盤，說明境內市場已具備良好的流動性和一定的成熟度。最近一系列的市場表現表明滬倫通GDR首單試點項目基本經受住了市場的考驗。

    根據滬港通披露數據，華泰證券GDR兌回解禁后，滬港通北向境外投資者連續(xù)3個交易日大額買入華泰證券A股，業(yè)內人士表示，這反映了海外投資者對華泰證券的估值是充分認可的。隨著中國金融行業(yè)的進一步開放，后續(xù)或出現更多中國上市公司發(fā)行GDR。

    業(yè)內觀察人士表示，滬倫通是繼滬港通后又一個中國資本市場雙向開放的標志性項目，是不同時區(qū)下交易所之間開展互聯互通的重要探索，進一步深化了資本市場創(chuàng)新開放的模式。