春華資本140億元“吞下”美贊臣中國 與君樂寶整合的三種可能

    歷時半年的美贊臣中國競購終于塵埃落定。北京時間6月6日凌晨，英國利潔時集團宣布以22億美元（折合約140億人民幣）價格將大中華區(qū)嬰幼兒配方奶粉及營養(yǎng)品業(yè)務出售給春華資本集團。

    交易完成后，利潔時將保留該項業(yè)務8%的股份，并預計得到13億美金的現金收入。一位參與協(xié)助資本競購的知情人士向21世紀經濟報道透露，此次參與競購美贊臣中國的機構出價基本在18到20億美元之間，春華資本最后又增加了兩個億，“截胡”貝恩資本，最終拿下了美贊臣中國92%的股權。

    對于這一收購，春華資本認為是公司“在消費領域的又一重要布局”。據悉，未來春華資本將從業(yè)務創(chuàng)新、經營提升、渠道優(yōu)化、數字化轉型等多方面支持美贊臣在中國的發(fā)展。參考之前春華投資的百勝中國和君樂寶乳業(yè)案例，乳業(yè)專家宋亮認為，接下來美贊臣中國業(yè)務的管理和經營依然會保持獨立，由美贊臣中國團隊執(zhí)行。

    但宋亮同時相信，春華資本在收購前與君樂寶應該是有了充分的溝通，美贊臣中國未來有可能會與君樂寶進一步整合，“因為從資本角度來說，收購美贊臣中國后，要么就是包裝完再賣給其他企業(yè)，要么是通過上市方式來退出。目前來看，第二種可能性較大，就是跟君樂寶進行整合上市，然后退出。”

    “截胡”

    對于奶粉行業(yè)來說，美贊臣中國的出售是除出生人口連續(xù)三年下滑外的又一件大事。隨著美贊臣中國被春華資本收購，加上之前多美滋、惠氏的易主，當年曾經叱咤中國奶粉市場的四大外資品牌，如今只剩下雅培仍“處變不驚”，盡管業(yè)界一直有小道消息稱雅培要剝離其奶粉業(yè)務，但始終未見動靜。

    反而被利潔時搶先一步。今年2月，利潔時宣布對大中華區(qū)嬰幼兒營養(yǎng)品業(yè)務進行全面的戰(zhàn)略性評估。彼時，距離利潔時完成其“史上最大收購”——以179億美元收購美贊臣——不足四年。

    據悉，此次利潔時將大中華區(qū)嬰幼兒營養(yǎng)品業(yè)務整體出售，包括位于荷蘭奈梅亨和廣州的生產設施，同時還包括在大中華區(qū)使用美贊臣以及藍臻、鉑睿、安兒寶等品牌的沒有許可費的永久獨占許可。交易完成后，利潔時將繼續(xù)在全球保有美贊臣藍臻、鉑睿、安兒寶等品牌，并在大中華區(qū)以外的其他國家或地區(qū)繼續(xù)經營這些品牌。

    資料顯示，利潔時大中華區(qū)嬰幼兒營養(yǎng)品業(yè)務覆蓋中國內地及港臺地區(qū)，除了荷蘭奈梅亨工廠、廣州工廠及研發(fā)中心以外，還擁有藍臻、鉑睿、安兒寶、親舒、學安健、學優(yōu)力、學優(yōu)素、藍臻媽媽、安嬰媽媽等嬰幼兒奶粉品牌。

    截至2020年12月31日的財政年度，利潔時大中華區(qū)嬰幼兒營養(yǎng)業(yè)務凈收入為8.61億英鎊（折合人民幣77.78億元），營業(yè)利潤為8500萬英鎊，總資產為54億美元。

    據媒體此前報道，利潔時大中華區(qū)嬰幼兒營養(yǎng)品業(yè)務的第一輪競標者包括貝恩資本、凱雷投資集團和KKR在內的私募股權公司。此外，包括伊利、新希望乳業(yè)以及君樂寶的投資方紅杉中國等也有意競購。知情人士稱，利潔時希望以20億美元（約128.62億元）的目標價格出售該業(yè)務。

    沒想到不到一個月，君樂寶的另一個投資方春華資本竟突然“殺出”，成為接盤者。對于22億美元的價格，宋亮認為“有點高”，“在這個基礎之上，春華資本必須獲得至少25%以上的收益才可以，基本上要160到180億左右水平。”在其看來，資本最終還是要追求回報，所以接下來春華如何退出值得繼續(xù)關注。

    春華的算盤

    實際上，春華已經想好。

    2019年11月，由君樂寶集團管理層牽頭，春華資本聯(lián)手平安資本、君乾股份，以40億元收購蒙牛持有的51%的君樂寶乳業(yè)股權。此舉也意味著，君樂寶成功“單飛”，離IPO更進一步。

    記者注意到，早在2019年發(fā)布的《2019年河北省奶業(yè)振興工作方案》中，河北省人民政府就明確提出“支持君樂寶乳業(yè)集團主板上市，拓展融資渠道”。同年發(fā)布的《河北省奶業(yè)振興規(guī)劃綱要（2019—2025年）》再次提到：“支持乳品企業(yè)利用資本市場，在主板、新三板掛牌上市”。

    去年3月，君樂寶乳業(yè)再獲融資，投資方為紅杉資本中國基金，紅杉資本以超過12億元獲得君樂寶15.26%的股權，同時成為企業(yè)最大的機構股東。同年7月，有消息稱君樂寶乳業(yè)計劃在香港和中國內地上市，擬募資7億美元。但隨后君樂寶乳業(yè)馬上予以否定，并稱“公司目前沒有上市計劃”。

    受出生率下降影響，我國嬰幼兒奶粉市場規(guī)模增速持續(xù)下降。在激烈的競爭下，外資份額不斷下滑，而國產奶粉在政策支持下步步逼進。

    中國食品產業(yè)分析師朱丹蓬認為，外資品牌近年來輸在下沉市場的服務體系上，導致客戶黏性不斷下降。而飛鶴、君樂寶等國產奶粉企業(yè)借助中國新生兒出生率集中在三四線城市的人口紅利，通過持續(xù)加碼營銷、建立服務體系扽系列措施，由下往上不斷推進版圖。

    對于跨國品牌目前的短板，利潔時大中華區(qū)首席執(zhí)行官睿恩達在6月6日上午發(fā)出的一封員工信中也有隱晦提及。他談到，加入春華資本后，美贊臣中國可以“充分利用市場上的商機，開拓電商以及跨國公司布局較少的三四線城市市場。”睿恩達還透露，春華資本非常認可美贊臣大中華區(qū)團隊的實力。

    宋亮判斷，春華資本進來后，對美贊臣中國業(yè)務會有利好。首先是，春華資本會持續(xù)投入美贊臣，用于產品研發(fā)、品牌建設和市場拓展；其次，美贊臣中國與君樂寶可以發(fā)揮協(xié)同效應，加速進入三四線市場；最后是提升管理團隊因地制宜的自主開發(fā)市場效率，改善品類結構，靈活渠道拓展。

    對于美贊臣中國與君樂寶未來的可能性，宋亮認為可能有三種整合方式。“第一種方式，就是在君樂寶上市之前，可能會跟美贊臣中國進行換股。第二種方式，可能是雙方和資本聯(lián)合起來打包，就是美贊臣中國、君樂寶以及君樂寶背后的資本打包，然后統(tǒng)一上市。第三種就是君樂寶上市以后，全面收購美贊臣。”

    宋亮進一步指出，以君樂寶目前體量來看，融資上市后，其資金總量能達到200到300個億，因此收購美贊臣中國完全有可能。另外，對于春華資本這種私募基金來說，標的一定要出售或者上市退出（才能獲利），“出售的話目前來看可能性不大，所以它通常會采用第二種方式，包裝上市然后退出。”

    內外競合

    值得一提的是，在達成該項交易協(xié)議后，出于會計需要，利潔時重新劃分旗下的嬰幼兒營養(yǎng)品業(yè)務凈資產，其中大中華區(qū)價值34億元英鎊，北美和其他國家或地區(qū)價值54億元英鎊。交易完成后，主要受大中華區(qū)嬰幼兒營養(yǎng)品業(yè)務商譽和無形資產重新評估的影響，利潔時預計產生約25億英鎊凈虧損。

    目前，該交易仍須完成與荷蘭當地工會的法定協(xié)商程序，利潔時表示，即將啟動有關協(xié)商程序，同時也會與其他相關工會進行接觸，交易可望在2021下半年內完成交割。

    弗若斯特沙利文數據顯示，從2019年開始，中國嬰幼兒配方奶粉行業(yè)進入“降速增長”時代，預計2019年至2023年銷售額復合增長率為6.9%，銷量復合增長率為3.8%。2020年，我國嬰幼兒奶粉市場規(guī)模為1764億元。

    在這近1800億元的市場中，國產奶粉市占率已超60%。對于國產奶粉的市占率超過外資品牌，君樂寶奶粉營銷總監(jiān)劉小鵬認為，一方面是因為制造水平不斷提升，另一方面是因為品質管理和體系也在不斷完善。他預計，未來國產品牌會繼續(xù)占據市場主導地位。

    事實上，如飛鶴、伊利等品牌也開始加速向一二線市場進攻。以飛鶴為例，從北方開始滲透上線城市（重點城市及省會城市）。尼爾森數據顯示，截至2020年第四季度，飛鶴在中國的整體市占率增至17.2%，上線城市市占率為14.4%，同比增長38.46%。根據弗羅斯特沙利文報告，2020年飛鶴成為北京嬰配方奶粉市場市占率冠軍。

    近兩年，飛鶴加速南下，在上海以及廣東等傳統(tǒng)外資陣地不斷發(fā)起挑戰(zhàn)。與此同時，外資也往下沉市場發(fā)力。惠氏營養(yǎng)品鉑臻事業(yè)部總經理張志強此前對本報記者表示，接下來惠氏的產品策略會更加聚焦在一些核心產品以及核心市場，其次是抓住下沉市場的機會，通過更加本土化的做法，提供更差異化的產品和渠道策略，來滿足下沉市場需求。

    “外資品牌最大的問題在于它在三四線市場的拓展乏力，其優(yōu)點是一二線市場擁有非常好的品牌和市場基礎，因此對于國產來說，如何將這種互補性優(yōu)勢發(fā)揮出來，這是一個難點。”宋亮認為，按照發(fā)展的思維去看的話，未來所謂國產和進口之間的劃分界限將越來越模糊，一二線和三四線市場將逐漸成為一統(tǒng)化的市場。

    在此背景下，不管是國產還是外資，管理者們都要從全國市場一體化的角度來統(tǒng)籌品牌、產品、資源，讓自身企業(yè)和被并購企業(yè)之間形成協(xié)同效應，實現1+1>2，這是行業(yè)的共同課題。