做市業(yè)務激發(fā)金融期貨市場活力 服務實體經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展

    本報記者 吳曉璐

    做市商制度是資本市場內(nèi)生穩(wěn)定機制的重要組成部分，已陸續(xù)在我國期貨、期權、股票和債券市場引入。中國金融期貨交易所（以下簡稱“中金所”）自2019年5月16日引入做市商制度以來，已逾四年。

    四年來，金融期貨品種日益豐富，做市品種隨之擴圍。目前，中金所4個國債期貨品種和3個股指期權品種均引入做市商。

    四年來，做市商積極履行報價義務，在改善國債期貨和股指期權市場流動性、提升市場定價效率、釋放市場活力、增強市場韌性等方面起到積極作用。

    四年來，中金所根據(jù)市場運行和品種發(fā)展情況，持續(xù)優(yōu)化做市商制度，豐富做市商隊伍及類型，通過促進做市商功能有效發(fā)揮、打造高水平做市商隊伍，金融期貨市場風險管理功能進一步發(fā)揮，為更好服務實體經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展打下堅實基礎。

    注入流動性

    增強金融期貨市場韌性

    引入做市商制度以來，國債期貨、股指期權市場交易活躍，風險管理和價格發(fā)現(xiàn)功能進一步發(fā)揮，品種吸引力提升，投資者結構持續(xù)優(yōu)化，市場韌性增強。

    從市場運行情況看，做市品種合約連續(xù)活躍，國債期貨市場流動性顯著改善，股指期權市場流動性維持合理充裕，市場運行平穩(wěn)有序。數(shù)據(jù)顯示，2022年，國債期貨、股指期權做市商報價接近覆蓋全部交易時間，主力合約日均價差維持在1個最小變動價位、3個最小變動價位左右。

    “國債期貨引入做市商以來，市場流動性改善明顯，產(chǎn)品間流動性更趨均衡，交易活躍度不斷提升，臨近交割月合約流動性改善尤為明顯，投資者移倉換月的便利程度顯著提升。”中國銀河證券FICC業(yè)務總部副總經(jīng)理張嘉為對記者表示。

    “股指期權做市商依靠專業(yè)定價能力，為市場提供雙邊報價，提高市場定價效率，其中，滬深300股指期權平均價差在過去一年降低了約40%。”招商證券金融市場投資總部衍生品做市負責人鄧林說。

    在國債期貨、股指期權市場保持交易活躍背景下，其風險管理和價格發(fā)現(xiàn)功能進一步發(fā)揮，投資者風險管理需求逐步釋放，品種成交量和持倉量穩(wěn)步增長，對各類主體的吸引力不斷提升，投資者結構持續(xù)優(yōu)化，市場機構化程度進一步提升。

    “做市商通過改善市場流動性、提高市場定價效率，進一步增強市場吸引力，有助于投資者結構進一步豐富完善。”中信證券固定收益部國債期貨做市業(yè)務負責人張澤表示。

    與此同時，近年來金融期貨市場運行平穩(wěn)有序，大單承接能力提升，瞬時價格大幅偏離概率降低，市場韌性顯著提高，抗風險能力不斷增強。數(shù)據(jù)顯示，2022年，國債期貨、股指期權與現(xiàn)貨市場保持緊密聯(lián)動，價格相關性保持在99%以上。

    “做市商維持市場流動性合理充裕，有助于緩解市場波動較大時的恐慌情緒，維護市場穩(wěn)定。”中金公司固定收益部執(zhí)行總經(jīng)理王心之說。

    海通證券衍生產(chǎn)品與交易部總經(jīng)理助理劉冠曉對記者表示，做市商通過改善市場流動性和定價效率，縮窄買賣價差、降低沖擊成本、縮短訂單執(zhí)行時間，特別是改善流動性較弱合約，增強價格穩(wěn)定性和大單承接能力。實踐表明，做市商在提升市場流動性、促進合理定價、增強市場韌性等方面發(fā)揮著越來越重要的作用。

    防風險

    助力現(xiàn)貨市場穩(wěn)健發(fā)展

    作為專業(yè)化風險管理市場，金融期貨市場是多層次資本市場的重要組成部分，與股票和債券市場有機聯(lián)系、功能互補。做市商制度通過加強流動性供給、維護市場價格穩(wěn)定，使得國債期貨更好助力提升債券一二級市場運行質(zhì)效，股指期權更好助力改善股票現(xiàn)貨資產(chǎn)流動性及定價效率。

    “國債期貨市場與債券現(xiàn)券市場緊密聯(lián)動，做市商在國債期貨市場的活躍參與有助于提高債券市場流動性和穩(wěn)定性。同時，國債期貨市場穩(wěn)定運行也有助于維護債券一級市場的發(fā)行和定價秩序，幫助國債承銷商精準對沖承銷國債的利率風險，促進國債發(fā)行，穩(wěn)定中長期投融資活動。”張嘉為表示。

    “在債券市場大幅波動時，做市商通過雙邊持續(xù)報價，能夠有效緩解市場恐慌情緒，更好發(fā)揮國債期貨分流債券市場拋壓、增強債券市場彈性和韌性的‘避風港’作用，避免局部風險轉化為系統(tǒng)性風險，對維護金融市場穩(wěn)定起到積極作用。”張澤表示。

    從股指期權來看，劉冠曉表示，因其非線性的特征，股指期權具有特殊“保險”的功能，是金融衍生品市場中不可或缺的組成部分，在推進金融市場創(chuàng)新發(fā)展，服務實體經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展方面發(fā)揮著日益重要的作用。股指期權做市商通過改善市場流動性和定價效率，有助于維護場內(nèi)期權價格合理穩(wěn)定，平抑股票市場波動、增加流動性、提升韌性。

    “股指期權做市商通過改善市場運行質(zhì)量，方便投資者運用期權進行套期保值，更好發(fā)揮金融期貨風險管理功能作用。”鄧林表示。

    優(yōu)機制

    提升做市管理質(zhì)效

    改革不可能一蹴而就。針對國債期貨合約流動性不平衡不充分、股指期權合約多流動性分散的特征，近年來，中金所從制度設計、考核優(yōu)化、監(jiān)督管理等方面不斷優(yōu)化做市商管理機制，不斷提升做市管理質(zhì)效。

    在制度設計方面，中金所借鑒國外交易所經(jīng)驗，結合國內(nèi)金融期貨市場實際需求，適度擴大做市報價合約范圍和時間覆蓋、縮窄報價價差，從嚴要求做市交易技術系統(tǒng)穩(wěn)定性、內(nèi)控風控制度完備性和業(yè)務隔離，以保障做市交易平穩(wěn)起步、市場運行平穩(wěn)有序。

    “做市商群體培育離不開做市商制度的引導和規(guī)范。”中信證券股權衍生品業(yè)務線做市業(yè)務負責人蔡成苗表示，中金所通過不斷完善做市商制度，為做市商提供一個良性、充分的競爭環(huán)境，有助于做市商群體技術水平提升和多樣化發(fā)展。

    南華資本副總經(jīng)理沈曉春表示，中金所立足我國金融期貨市場實際，將資格準入、義務權利的規(guī)則設計與國際接軌，能夠保障市場流動性合理充裕，增強做市業(yè)務穩(wěn)定性和可持續(xù)性。

    在考核機制方面，中金所制定實施激勵約束并行、權利義務對等的管理方案，并根據(jù)市場發(fā)展需要動態(tài)優(yōu)化調(diào)整。一方面，加強新產(chǎn)品上市、合約臨近開收盤、國債期貨交割月合約、股指期權流動性較弱合約等重要時點和薄弱環(huán)節(jié)保障力度，不斷提升產(chǎn)品和合約間流動性分布的均衡性；另一方面，通過開展年度評獎評優(yōu)等舉措，不斷增強做市業(yè)務積極性和做市商獲得感，實現(xiàn)交易所與做市商和會員單位的良性互動。

    “中金所制定了公平透明的做市商考核辦法，引導做市商合理規(guī)范運行，并在實踐中不斷優(yōu)化考核辦法，引導做市商積極履行義務的同時保持適度競爭。”鄧林表示。

    “做市排名機制的變化和做市商競爭的環(huán)境促使我們在交易策略、交易系統(tǒng)等方面不斷做出改進，系統(tǒng)性能得到很大改善，風控措施也進一步完善。隨著做市策略、定價能力的提高，做市業(yè)務自動化水平不斷提升，做市模式也更加靈活。”蔡成苗說。

    在監(jiān)管方面，中金所加強做市商全過程管理，切實履行一線監(jiān)管職責，不斷提升做市商管理能力，確保做市交易合規(guī)有序。具體來看，主要有三方面，一是建立日常監(jiān)管、現(xiàn)場檢查、專項檢查、機構自查相結合的監(jiān)管模式，覆蓋做市業(yè)務開展全過程。二是壓實做市商合規(guī)管理主體責任，監(jiān)管過程中突出重點問題，緊盯關鍵環(huán)節(jié)，及時發(fā)現(xiàn)并消除風險隱患，督促做市商提升自身風險防范能力。三是持續(xù)優(yōu)化做市商管理服務模式，通過對接人首辦、走訪調(diào)研等形式，及時掌握市場動態(tài)，加強特殊時點管理服務，將“放管服”落到實處細處。

    “做市業(yè)務具有容錯率低、風控和交易精度高等特征，成熟完備的風險管理機制是做市業(yè)務安全生產(chǎn)和平穩(wěn)運行的重要保障。”劉冠曉表示。

    王心之表示，中金所非常重視做市商的風險管理，中金公司通過制定風險管理制度、內(nèi)部控制制度、做市業(yè)務手冊等加強制度約束，并在系統(tǒng)中設置烏龍指攔截、價格偏離預警、大額持倉預警、交割月提示等功能，切實做好風險防控，持續(xù)優(yōu)化風險管理能力。

    促競爭

    培育高質(zhì)量做市商群體

    培育高質(zhì)量做市商群體，是金融期貨高質(zhì)量運行的重要保障，也是服務實體經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展的有力舉措。中金所不斷優(yōu)化做市商管理，落地實施分級機制，豐富做市機構數(shù)量和類型，著力提升國內(nèi)做市商群體實力，培育符合高質(zhì)量發(fā)展要求的做市商群體。

    分級機制是精細化管理重要組成部分，有利于激勵做市商提高自身水平，優(yōu)化做市資源配置，促進各類做市商有序競爭和協(xié)同發(fā)展。在總結借鑒境內(nèi)外交易所實踐經(jīng)驗基礎上，2022年1月份、7月份中金所分別在國債期貨、股指期權市場引入做市商分級機制（主做市商和一般做市商），實現(xiàn)境內(nèi)金融期貨市場分級機制全面落地。

    目前，中金所共引入國債期貨主做市商8家、一般做市商8家；滬深300股指期權主做市商16家、一般做市商5家；中證1000股指期權主做市商14家、一般做市商5家；上證50股指期權主做市商14家。

    王心之認為，做市商分級管理有助于營造“你爭我趕”的良性競爭環(huán)境，促進做市商群體共同進步。

    劉冠曉認為，加強做市商梯隊建設，實施分級管理有助于優(yōu)化做市商隊伍結構，激發(fā)競爭活力，提升做市交易服務的整體水平。

    此外，中金所通過適當優(yōu)化準入門檻、差異化報價義務要求和權利安排，發(fā)展更多機構成為做市商。目前，金融期貨市場已經(jīng)形成以證券公司與期貨風險管理公司為主體、主做市商與一般做市商相互促進、良性互動的多層次做市隊伍。同時，中金所建立實施資格轉換機制，樹立鮮明的激勵導向，助力證券期貨經(jīng)營機構創(chuàng)新發(fā)展，推動培育符合高質(zhì)量發(fā)展要求的做市商群體。

    鄧林認為，做市業(yè)務作為交易型資本中介業(yè)務，風險低、收益穩(wěn)定，為證券公司提供了新的收益模式。做市業(yè)務的核心競爭力是做市策略和做市系統(tǒng)，對策略精度、系統(tǒng)性能要求都非常高，有助于推動金融科技應用和業(yè)務創(chuàng)新。

    沈曉春認為，做市業(yè)務有助于解決期貨公司盈利能力單一等問題，讓期貨公司有更多手段解決發(fā)展困境、提升綜合服務能力、助力實體經(jīng)濟發(fā)展，促進期貨行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。

    談及下一步改革，中金所相關負責人對記者表示，中金所將不斷健全市場內(nèi)生穩(wěn)定機制，切實抓好做市業(yè)務風險防范，持續(xù)完善做市商考核方案等管理機制，逐步優(yōu)化做市商報價指令等系統(tǒng)功能，不斷提高做市商精細化管理水平，發(fā)揮好做市商功能作用，扎實推進金融期貨市場高質(zhì)量發(fā)展，為建設中國特色現(xiàn)代資本市場做出積極貢獻。